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东方固收点评:债市短期回暖并非趋势性拐点

发布时间:2018-03-02     浏览次数:

  “金融防风险”为未来攻坚战之首,金融监管难放松。在2017年12月的中央经济工作会议中就提出“要打好防范化解重大风险攻坚战,重点是防控金融风险。随后今年1月刘鹤在达沃斯论坛上的发言中也特别指出“在中国经济面临的各类风险中,金融风险尤为突出,针对影子银行、地方政府隐性债务等突出问题,争取在未来3年左右时间,使宏观杠杆率得到有效控制”。所以,从监管层态度来看,未来防控金融风险是首要任务,金融监管难宽松。

  另外,春节期间,海外经济数据陆续发布。总体来看,美国通胀超预期,新屋开工情况良好,消费者信心强劲,美联储FOMC会议纪要和货币政策报告显,年内有望加息三次。海外货币收紧背景下,对国内货币政策有一定制约。

  首先,近期流动性宽裕主要是维稳意图,长期货币政策并未转向。节后央行公开市场操作已累计净投放7300亿,市场流动性宽裕。我们认为,近期央行的大幅投放流动性主要得益于重要会议期间的维稳资金面。此外,“两会”之后或将有一系列金融监管政策落地,央行在2017年四季度货币政策执行报告中已指出,“近期会同相关部门对资管新规征求意见稿进行修改完善,按程序报请国务院批准发布”,根据央行“宏观审慎政策+货币政策”的双支柱框架,为了防止监管政策落地带来的叠加共振,货币政策或适度调整以配合宏观审慎政策。

  2017年以来,货币政策配合金融监管框架的搭建,在双支柱框架下,若宏观审慎政策框架未完善,货币政策则难以大幅宽松。从过去经验来看,如果没有一个成熟完善的监管体系,流动性的投放常常表现为“金融机构之间的空转”,幸运飞艇平台较难有效支持实体经济。而监管框架的搭建好比搭建了“精准的弹道”,一旦搭建完毕,“子弹”(货币投放)可以精准的支持实体,而不需要更多的去滞留金融间的套利。因此,只有在规范了金融市场的监管机制,完善了货币政策的传导机制后,货币政策才有宽松的可能。

  近两日,债市收益率下行,主要原因有两点,其一是资金面短期宽松;其二是市场预期监管会给过渡期,相对之前缓和。但是,我们认为,无论是货币政策还是监管方向都没有发生根本转变。

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  总体来看,在货币政策尚未转向的情况下,债市短期回暖并不是债市趋势转向的拐点。

  “资管新规”过渡期的延长并不意味着监管放松,而说明宏观审慎政策框架的搭建更需要时间。据21世纪经济报道,“资管新规”过渡期可能延长半年至2019年底,但过渡期的延长并不意味着监管主旨的变化,“打破刚兑、消除多层嵌套,消除通道”仍将是核心。根据已出台政策的梳理,监管层根据政策的影响力度都会给予适当过渡期,这也符合监管层“稳中求进”的总基调,而政策的过渡期截止日基本都在2020年左右。由于各类业务调整通常得等到监管政策正式出台后才会开始调整,因此在过渡期内,业务模式调整仍会对市场有一定冲击。但这段“冲击期”可能短于监管规定“过渡期”。我们认为,宏观审慎政策框架搭建完毕的时点大概率并不是政策落地,也并非要待过渡期结束,而是介于两个时点之间,金融防风险仍是18年的主基调。

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